Análisis Financiero

Algunos consejos para el mercado actual

2008-10-20T11:14:00.003+02:00

Tras constatar que los planes de pensiones estadounidenses habrían perdido el 20% en los últimos 15 meses, Business Week se pregunta por el rendimiento esperado de la renta variable y la renta fija. Para ello, condensa una conversación con Jack Bogle, fundador del gigante Vanguard Group que gestiona fondos de inversión por un importe superior al billón de dólares. y el catedrático de la Universidad de Boston Zvi Bodie, autor de varios manuales de finanzas muy empleados en las universidades americanas.

Diversificación
Para Jack Bogle, lo importante es la diversificación. En su opinión, se deben adquirir fondos indexados de renta variable (gestión pasiva) al tiempo que una proporción de capital, equivalente a la edad del inversor, debe invertirse en renta fija. Afirma que así iniverte el.

Por otro lado, indica que en los últimos tiempos se está hablando mucho de diversificación internacional (es decir, fuera de USA) y ello conlleva una cierta sobrevaloración de esos mercados. La consecuencia es que desde máximos de 2007 el mercado americano (S&P500) ha caído menos que los mercados internacionales (MSCI). En todo caso, Bogle afirma que el personalmente no está invirtiendo fuera de USA (obviamente, un inversor español debe tener en cuenta el efecto del tipo de cambio).

Por su parte, Bodie afirma que la mejor forma de invertir en mercados emergentes como China es hacerlo a través de empresas nacioanles que tienen intereses directos en esos países, puesto que el porcentaje del capital cotizado de las empresas Chinas es muy pequeño, y por tanto está sobrevalorado.

En todo caso, Bodie diferencia entre diversificación (adquisición de varios activos con riesgo no correlacionados perfectamente) y aseguramiento o cobertura (adquisición de activos sin riesgo como los TIPS -renta fija ligada a la inflación-, que por desgracia no existen en España).

Bodie señala que un modo de proteger el patrimonio es combinar una cartera diversificada de activos con riesgo y el activo seguro. Recalca que en las universidades americanas se enseña que únicamente se necesitan dos fondos de inversión, el que representa activos con riesgo y el que representa el activo seguro, para obtener todas las posibles combinaciones de rentabilidad-riesgo.

Costes
Además, debe hacerse con el mínimo coste, aunque en ese caso un montón de personas inteligentes de Wall street dejarán de cobrar altos honorarios, por lo que ponen delante del inversor toda serie de artificios, ninguno destionado a mejorar la riqueza del cliente final.

Bogle apoya esa reflexión y destaca lo que supone un diferencial del 1% o 2%, debido a los costes, en la rentabilidad acumulada final. Un euro durante 50 años al 5% anual genera un valor final de 11,47 euros, pero al 3% únicamente generaría un valor final de 4,38 euros. Parece que hay muchos inversores dispuestos a entregar ese diferencial de más de 7 euros a los gestores. Por eso Bogle ha tratado de persuadir a los gestores activos para que realicen gestión pasiva de costes bajos, aunque señala que el porcentaje de fracaso en su tarea de persuasión ronda el 100%.

Afirma que el motor principal del crecimiento de Vanguard se debe a la gestión pasiva, aunque en la última década el mayor crecimiento global se ha producido en ETF's, productos que se compran y venden con frecuencia, sin pensar en el largo plazo.

Commodities
Con respecto a las commodities, Bogle resalta que es necesario comprender que tanto la renta fija como las acciones tienen una rentabilidad intrínseca: intereses y dividendos. Sin embargo, con las commodities estamos apostando únicamente por la revalorización de los precios. Por tanto, pueden ser útiles para diversificar, pero no para generar tasas de rentabilidad anual a largo plazo del 7% u 8% como proporcionan las acciones.

Riesgos
Con respecto a los riesgos, Bogle señala que se puede controlar el riesgo pero no la rentabilidad, aunque se pueden hacer estimaciones razonables. Existe una alta probabilidad de que la rentabilidad anual de la renta fija para la próxima década ronde el 4,5%-5%, y de que la rentabilidad de las acciones se sitúe en el 8,5% (2,5% de dividendos más 6% de crecimiento en beneficios).

La volatilidad debería ignorarse dado que, en la medida en que se posean empresas que perduren en el tiempo y repartan dividendos, los accionistas recibirán esos flujos.

Para Bodie es importante tener presente el "Capital Humano" (entendido como seguridad y estabilidad laboral y retributiva). Si el capital humano es seguro, entonces el financiero debería invertirse en acciones a una edad temprana para ir incrementando la proporción de activos seguros a medida que se envejece. Cuando el capital humano tiene riesgo, entonces debería invertirse mayor porcentaje (incluso todo) en activos seguros.

Inversión a largo plazo y el efecto de los Dividendos

2008-10-17T22:12:00.000+02:00

Uno de los aspectos más olvidados, y en cierto modo despreciados, en la inversión bursátil es el efecto que tienen los dividendos, especialmente a largo plazo.

Estamos acostumbrados a comparar la rentabilidad de las carteras con la evolución del índice de mercado, que, en el caso de nuestra bolsa, suele ser el IBEX35. Sin embargo, esas comparaciones esconden una realidad que a largo plazo deja ver sus efectos: los divendos. Y es que el IBEX35, como la mayoría de los índices, no recoge los flujos intermedios que las empresas entregan a sus accionistas y por tanto no tiene en cuenta los dividendos. Dicho de otro modo, a los precios actuales estamos obviando que la rentabilidad por dividendo de Telefónica, Santander, BBVA, Iberdrola y un largo etcétera supera el 5%.

Si graficamos el IBEX35 desde su creación y el IBEX35 con dividendos (datos oficiales de la Sociedad de Bolsas) hasta el último dato disponible (30/09/08) llegamos a la conclusión de que, aunque el IBEX35 está en niveles del año 2000, al tener en cuenta el efecto de los dividendos, estaríamos en niveles de 2006.... ¿cuál será el motivo de que los fondos de inversión en sus fichas comerciales utilicen el IBEX35 y no el IBEX con dividendos?

BusinessWeek avisa: el próximo cataclismo puede ser la deuda por las tarjetas de crédito

2008-10-11T22:11:00.002+02:00

Según informa el semanario en un articulo fechado el 9 de octubre, el sector financiero estadounidense tiene 950.000 millones de dólares en deuda de tarjetas de crédito, deuda que en su mayoría es tóxica.

Ello afectaría especialmente a JP Morgan Chase y a Bank of America, que de momento se han librado de los efectos causados por las hipotecas, pero son los que mayores emisiones de deuda respaldada por tarjetas de crédito han realizado (JP Morgan tiene 155.000 millones, Bank of America 153.000 millones y Citigroup 151.000 millones). Desde finales del año pasado, los grandes bancos se están preparando para evitar lo peor llegando a acuerdos con los prestatarios con problemas.

Sin embargo, en el articulo se afirma que algunos bancos y empresas emisoras de tarjetas de crédito están exacerbando los problemas al incrementar los tipos de interés de las tarjetas para impulsar los beneficios corporativos. Innovest estima que los emisores tendrán 41.000 millones de deuda tóxica este año y 96.000 millones en 2009.

Estas pérdidas pueden terminar dentro de los 365.000 millones de dólares que componen el mercado de activos titulizados de deuda de tarjetas de crédito. Al igual que con las hipotecas, las entidades financieras titulizaron esa deuda y la vendieron a grandes inversores como hedge funds, planes de pensiones y fondos de inversión. Los grandes emisores se desprendieron de aproximadamente el 70% de su cartera de deuda por tarjetas de crédito.

Pero cada vez es más dificil para los emisores encontrar compradores para esa deuda, lo que se traduce en incrementos en los tipos de interés que pagan dichos activos, y cada vez se pone más dinero como colateral (garantía en caso de que algo vaya mal con los títulos emitidos).

Obviamente, el mercado de tarjetas de crédito es pequeño si se compara con los 11.9 trillones de dólares que supone el mercado hipotecario, pero las pérdidas pueden ser tan o más dolorosas, debido a que la mayoria de la deuda de tarjetas de crédito no tiene un respaldo. Es decir, los consumidores no tienen que hacer pagos cuando abren sus cuentas, y en caso de que dejen de hacer los pagos mensuales no existen activos que se puedan recuperar, como en el caso de las hipotecas, en que al menos existe un activo físico, el inmueble, detrás de la deuda.

Por si esto fuera poco, las "subprime" también amenzan a las tarjetas de crédito. Los prestatarios en riesgo, con baja calificación crediticia, suponen el 30% de la deuda de tarjetas (en el caso de las hipotecas, son el 11%). Más del 45% de la cartera de tarjetas de Washington Mutual es subrpime, de acuerdo con Innovest. Esto se podría convertir en un quebradero de cabeza para JP Morgan, quien, a finales de septiembre, acordó comparar el negocio de tarjetas de crédito y otros activos de Washington Mutual por 1.900 millones.

Las pérdidas por tarjetas de crédito ya están erosionando los balances. El 6 de octubre, el segundo mayor emisor después de JP Morgan, Bank of America, reveló que aproximadamente 3.000 millones de su cartera de 184.000 millones eran problemáticos, lo que supone un aumento del 50% con respecto al año pasado. Al mismo tiempo, en medio de la crisis financiera, el banco afirmó que recortaba el dividendo en un 50% y realizaba una ampliación de capital por importe de 10.000 millones.

Asimismo, American Express, que abastece a los prestatarios más ricos, elevó sus provisiones por pérdidas en tarjetas de crédito pérdidas de 810 millones a 1.500 millones en el último trimestre, una señal de que incluso los consumidores con mayores ingresos están teniendo problemas.

Los reguladores están tratando de frenar algunas prácticas abusivas como limitar las subidas de tipos de interés, suprimir determinadas tasas, y luchar contra cuestionables prácticas de facturación. Es probable que a comienzos del próximo año se voten nuevas leyes. Pero puede ser tarde.

El articulo termina avisando de que podemos entrar en un circulo vicioso:
A medida que los emisores de tarjetas incrementan los tipos de interés más consumidores se retrasan en sus pagos, lo que afecta a los emisores. Un responsable de Innovest afirma:"Vamos a ver bancos afectados masivamente"

Fuente: BusinessWeek

ETFs: Rentabilidad por Dividendo

2008-09-07T15:26:00.002+02:00

El lunes 8/09/2008 varios ETFs de Lyxor reparten dividendos. En base a la última cotización previa al reparto, destaca la rentabilidad por dividendo del Lyxor ETF Dj Stoxx Select Dividend 30 (7,06 %), el Lyxor ETF Msci Emu Value (4,20 %) y el Lyxor ETF Dj Stoxx 600 Banks (4,97%).

Cuando se realiza la comparación ETFs vs. Fondos es necesario tener en cuenta estos flujos que reciben los tenedores de ETFs puesto que los Fondos de Inversión ya incorporan los dividendos...

ETFs y Fondos de Inversión

2008-09-03T12:25:00.001+02:00

Uno de los debates más importantes, trascendentes y antiguos en finazas versa sobre la eficiencia o ineficiencia del mercado. Resumiendo mucho, bajo la optica del mercado eficiente, las cotizaciones reflejan los flujos que se espera, genere la empresa en el futuro, y descontados con una tasa de riesgo apropiada que refleje, tanto el riesgo de la empresa como el riesgo del mercado, y todo ello condicionado a la información disponible en el momento presente. Este ultimo matiz es importante porque, dado que la información llega al mercado de forma imprevista y aleatoria, las cotizaciones tienen un componente aleatorio (matemáticamente estaríamos ante martingalas y movimientos Brownianos, los pilares básicos de toda la formulación para obtener los precios de los derivados).

En este contexto, los defensores del "mercado eficiente" afirman que no es posible obtener rendimientos superiores al mercado, ajustados por riesgo, de forma persistente en el tiempo...

Personalmente no lo tengo claro. Pero, a modo de ejercicio, es interesante comprobar los pobres resultados que generan los fondos de inversión. Fondos que ademas se comparan con indices engañosos: los fondos de inversión contienen cobros por dividendos y deducen comisiones. El IBEX35, y en general, los indices utilizados, no tienen en cuenta los dividendos. Y pese a todo muchos fondos no superan a sus indices.

¿Por que pagar a unos gestores que, aun quedandose con los dividendos, no obtienen unos rendimientos suficientes para compensar las comisiones que cobran?

Frente a la gestión activa disponemos de la gestión pasiva. Y me gustaria llamar la atención sobre los ETFs. En estos ultimos tenemos que considerar los gastos de compra/venta y custodias como si de una acción se tratara. Pero además, hay que tener en cuenta que pueden pagar dividendos. Por ejemplo, el Accion Ibex 35 ETF tiene una rentabilidad por dividendo que ronda el 4% (en 2008: 0,4655 euros por titulo, dividido en dos pagos, febrero y agosto). Más que suficiente para compensar los gastos de compra/venta, custodias y añadir algo de rentabilidad para superar ligeramente al IBEX35...

Cisnes Negros en la Bolsa

2008-06-23T00:14:00.001+02:00

El Cisne Negro es un hecho improbable, impredecible y de consecuencias imprevisibles. Dicho en otros terminos, un Cisne negro es un outlier dado que nada en el pasado apunta que suceda, tiene un impacto extremo, y pese a ser outlier, despues de haber sucedido surgen explicaciones plausibles de su ocurrencia que dan la apariencia de que puede ser explicable y predecible. Es decir, tiene tres características: rareza, extremo impacto y predecibilidad aparente con retrospectiva.

¿Cual es su impacto en el mercado de valores?. En un trabajo reciente, el profesor Estada indaga en las consecuencias de los Cisnes Negros, preguntándose si las rentabilidades obtenidas por los inversores son estables a lo largo del tiempo o fruto de unos pocos valores extremos. Tras investigar mas de 160.000 rentabilidades diarias en 15 mercados de acciones, encuentra que esos "cisnes negros" son los causantes de la mayor parte de la rentabilidad. En concreto, perder los 10 mejores dias origina unos resultados promedio en los 15 mercados, un 50,8% inferiores (en el mercado español, un 44% menores) a las estrategias pasivas. Por el contrario, evitar los 10 peores días genera unos beneficios un 150,4% superiores (en el mercado español, un 103,7% mayores) a las estrategias pasivas.

Teniendo en cuenta que 10 dias es menos del 0,1% de los dias considerados, el autor concluye que realizar Market Timing es un entretimiento como ir a las Vegas, pero no una buena forma de generar dinero, dado que intentar predecir una proporción tan infima de dias que generan enormes creaciones y destrucciones de riqueza se antoja fallido (recordemos las características: rareza, extremo impacto y predecibilidad aparente con retrospectiva).

Fuentes:
- Taleb, Nassim (2008): "El Cisne Negro: El impacto de lo altamente improbable"
- Estrada, Javier (2007), "Black Swans and Market Timing: How Not to Generate Alpha". Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1032962

El PER y una subida de tipos de interés

2008-06-12T23:23:00.000+02:00

Muchos inversores se fijan el los ratios para establecer si las acciones están infravaloradas o sobrevaloradas. De entre todos los ratios existentes, Uno de los más empleados es el PER, que relaciona el precio y el beneficio (PER = Precio / Beneficio). La interpretación más común y directa establece que las empresas con PER's bajos están "baratas" y las que tienen PER's altos están caras. Así, atendiendo a esta interpretación, una buena parte de las empresas de nuestro mercado estarían "baratas".

Sin embargo, se debe imponer la cautela. En primer lugar, debemos preguntarnos por los inductores de dichos PERs. El más obvio es el Beneficio y en realidad, tiene más sentido construir el PER en base a los Beneficios esperados en el futuro. El pasado nos importa poco. Lo relevante son las expectativas futuras.

Sin embargo, hay más inductores que afectan de un modo más sutil. Matemáticamente, podemos desglosar el PER en dos componentes:

PER = PER sin crecimiento + PER debido al crecimiento

Centremos nuestra atención en el primer componente:

PER sin crecimiento = 1 / Ke

Donde Ke es la tasa tasa de riesgo, también llamada rentabilidad exigida a las acciones. ke es el riesgo que asumimos por invertir en una empresa en concreto, y debe ser igual a la rentabilidad del activo "sin riesgo" (rf), más un premio por asumir riesgos invirtiendo en esa empresa (es decir, un premio por invertir en renta variable en lugar de renta fija, ajustado por el riesgo que supone esa empresa con respecto al conjunto del mercado). Matemáticamente:

ke = rf + beta (rm - rf)

ke = rf + beta multiplicada por premio por riesgo asumido en renta variable

Por ejemplo, para una hipotética empresa podríamos tener rf = 4.5% (obligación 10 años), que rm-rf = 5% y beta = 1, de modo que ke = 9,5%

Obviamente, un aumento en los tipos de interés incrementa Ke y por tanto hace disminuir el PER sin crecimiento. Los mismos efectos se producen si aumenta el riesgo de invertir en la empresa (beta) o en el conjunto del mercado (rm-rf).

¿Cual es el impacto de una variación del 1% en el PER?. Hagamos números:

ke = 8%, PER sin crecimiento = 1/0,08 = 12,5
ke = 9%, PER sin crecimiento = 1/0,09 = 11,11
ke = 10%, PER sin crecimiento = 1/0,10 = 10
ke = 11%, PER sin crecimiento = 1/0,11 = 9,09
ke = 12%, PER sin crecimiento = 1/0,12 = 8,33

Por tanto, aunque las expectativas de crecimiento de beneficios empresariales permanezcan inalteradas, un aumento en los tipos de interés, en el riesgo de la empresa, o en el riesgo del mercado, hacen disminuir los PERs sin que ello implique infravaloraciones.

La inflación se Globaliza

2008-06-11T23:07:00.000+02:00

En las últimas semanas cada vez parece más probable que el Banco Central Europeo suba los tipos de interés, y, al menos en parte, esta circustancia está propiciando presiones bajistas en las bolsas europeas.

Sin embargo, las presiones inflacionistas no se circunscriben a Europa. En un reciente artículo publicado en Business Week queda patente que los precios se están convirtiendo en un problema global que arroja sombras sobre las economías emergentes (sí, justamente esas que se están comportando mejor y, en parte, están sosteniendo las cotizaciones de determinadas empresas como el BSCH).

Según informa el citado artículo, en China la inflación alcanzó registros interanuales del 8,5% en abril y del 7,7% en mayo frente al 3.2% del primer semestre de 2007.

En agosto pasado India tenía una inflación por debajo del 4% y durante el mes pasado ha superado el 8%. La inflación de Rusia casi se ha duplicado desde 7,6% a 14,3%. El problema es aún peor en muchos pequeños mercados emergentes. La inflación supera el 30% en Ucrania y Venezuela, y el 25% en Vietnam. En Arabia Saudita la inflación del 10,5% es la más alto en 27 años. En suma, la inflación se está convirtiendo en un problema global.

Para algunos expertos, esta inflación va a ser duradera en el tiempo, y en parte está propiciada por el exceso de dinero en circulación en todo el planeta. El endurecimiento de las condiciones crediticias en las economías desarrolladas se ve compensada por los mercados emergentes, especialmente China e India. Además, los recortes de tipos en USA han incrementado las tensiones inflacionistas mundiales debido a que muchos países tienen sus monedas vinculadas al dólar.

Además, al igual que en España hemos tenido tipos de interés reales negativos (tipos de interés - inflación), países como China, India y Rusia se encuentran en esa situación (Tipos de interés en China: 7,47%, inflación: 7,7%).

En latinoamérica los BRIC presentan una politica monetaria más restrictiva (especialmente Brasil), pero también están aumentando las preocupaciones por la inflación.

Por todo ello, los Bancos Centrales están comenzando a tomar medias restrictivas. Puede que la situación de muchas economías dependa de la velocidad con que se tomen las decisiones de mover tipos. Veremos si esta vez las economías emergentes van a evolucionar mejor que en las crisis de epocas anteriores.

La medición del Comportamiento de los Fondos de Inversión (II)

2008-06-10T20:22:00.001+02:00

En el anterior comentario analizábamos cómo se cuantifican los resultados de los fondos de inversión, y mostrábamos los conceptos "alfa" y "beta". Desde un punto de vista matemático, “Alfa” captura todo aquello que “Beta” es incapaz de reflejar. Si todo el riesgo está recogido en Beta, entonces Alfa es un indicador de la buena o mala gestión del fondo, pero, ¿realmente funcionan las Betas (por tanto, las Alfas)?.

La investigación de los años 90 ha arrojado unos resultados abrumadores sobre la incapacidad de la Beta para medir el riesgo (por tanto, de la inutilidad del alfa para medir la gestión). Destacan especialmente los trabajos de Fama y French, donde demuestran que las Betas no tienen en cuenta todo el riesgo, encontrando que se debería considerar el mayor riesgo asociado a la inversión en empresas pequeñas frente a empresas grandes – factor SMB – y el mayor riesgo asociado a las empresas de “Valor” (bajo ratio Precio/Valor Contable) frente a las de “Crecimiento” (alto Precio/Valor contable) – factor HML –. Por otra parte, diversos investigadores demostraron la existencia de un efecto “Momentum” – factor MOM –, documentado inicialmente por Jegadeesh y Titman (1993), consistente en que las empresas que han tenido un mejor comportamiento en los últimos 6-12 meses (tomadas en su conjunto), continúan con ese mejor comportamiento, y viceversa.

Combinando todos estos factores de riesgo, surge una nueva “alfa”, mejor que el alfa de Jensen, y que trata de aislar la actuación del gestor, una vez que se elimina el efecto del riesgo de mercado, del tamaño de las empresas, del riesgo asociado al valor vs. crecimiento y del asociado al momentum.

Hacia una mejor definición del riesgo: El modelo de Carhart (1997)

En su influyente investigación sobre el mercado americano (1974-1994) Carhart concluye que, en conjunto, los fondos de inversión no tienen una persistencia significativa de buenos resultados.

Obviamente, también se podría argumentar que hay más factores de riesgo no capturados por las respectivas betas, y que quedan recogidos en el alfa. Cierto, y siempre estamos ante la misma cuestión, ¿cómo evaluar el riesgo?.

Por eso, cuando observamos la cifra de “Alfa” positiva en una ficha comercial de un fondo de inversión deberíamos hacernos cuatro preguntas:

¿Cuál es el R²?
¿Cuál es el índice de referencia elegido?
¿Qué alfa han calculado? (CAPM/Jensen, Carhart…)
¿Sirve para medir la buena o mala gestión del fondo?

Lecturas recomendadas:

Carhart, Mark M (1997): "On Persistence in Mutual Fund Performance" Journal of Finance (American Finance Association), vol. 52(1), pages 57-82, March.

Fernández, Pablo, Carabias, Jose Maria and de Miguel, Lucia, "Rentabilidad de los Fondos de Inversion en España: 1991-2006" (May 24, 2007). Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=982821

La medición del Comportamiento de los Fondos de Inversión (I)

2008-06-07T23:33:00.007+02:00

“El que busca la verdad corre el riesgo de encontrarla” (Aristóteles)

Uno de los aspectos que durante más tiempo ha ocupado a profesionales, inversores e investigadores es cuantificar los resultados que obtienen los fondos de inversión. La cuestión no es trivial, dado que no tendría mucho sentido pagar jugosas comisiones a gestores incapaces de obtener mejores resultados que la simple inversión pasiva, esto es, inversión replicando a un índice.

Pero obtener mejores resultados que un índice no es suficiente. Además, es necesario obtenerlos con menores riesgos. Sin embargo, ¿cómo cuantificar el riesgo?. He aquí el gran nudo gordiano que enfrenta dos posturas antagónicas en el ámbito científico: los mercados, ¿son o no son eficientes?; los gestores ¿baten al mercado o no lo baten?.

Sin entrar en cuestiones relativas a la eficiencia, si que conviene aclarar algunos aspectos que con frecuencia son malentendidos tanto por inversores como por profesionales.

En muchos informes de fondos aparece el “Alfa” como elemento diferencial y justificador sobre la buena inversión del fondo. Sin embargo, ¿es realmente un indicador fiable?

Aclaremos algunos puntos.

¿Cómo se obtiene el Alfa?. Partiendo de la hipótesis de que un fondo tiene más o menos riesgo si sus oscilaciones son mayores o menores que las de su índice de referencia[1], surge la Beta (es decir, la sensibilidad de los movimientos del fondo con respecto al índice de referencia), y el Alfa, es decir, la rentabilidad del fondo no explicada por la Beta (no relacionada con los movimientos del índice).

Pero en realidad, no estamos teniendo en cuenta un aspecto esencial: el coste de oportunidad. Es decir, lo que nos interesa no es que un fondo obtenga mejores resultados (rentabilidad) que un índice, sino que lo realmente interesante es la diferencia de rentabilidad que se obtiene con respecto al activo libre de riesgo, tanto por parte del fondo como por parte del índice. Surge así el Alfa de Jensen, que es el que, al menos inicialmente, debería utilizarse en la evaluación de los resultados del fondo (aunque cuando observamos un informe comercial no sabemos exactamente cómo están calculando el alfa):

En esta definición es importante tener en cuenta el R² que nos indica lo fiable que son los valores alfa y beta obtenidos. R² oscila entre 0 y 1, donde 1 es el 100% de capacidad explicativa de alfa y beta, y 0 es el 0% (por tanto, en caso de 0, los valores alfa y beta no explican absolutamente nada de la Rentabilidad del fondo o del diferencial de rentabilidad).

Todos los estudios realizados en los últimos 50 años ponen de manifiesto la importancia del índice de referencia elegido. Es decir, ¿con qué estamos comparando el fondo?. Lo lógico seria comparar el fondo con un índice que contenga los activos en los que invierte dicho fondo (por ejemplo, un fondo que invierta en la bolsa española debería compararse con el Ibex 35 o con el IGBM, pero no con el MSCI Europa).

En un próximo comentario profundizaré sobre el concepto "alfa" y su utilidad...

[1] algunos ponen en cuestión esta definición de riesgo y elaboran medidas asimétricas de riesgo, donde solo se tienen en cuenta las desviaciones negativas, pero son minoritarios y no es la práctica habitual

La Regulación de los Mercados de Valores

2007-04-24T00:05:00.000+02:00

Las múltiples OPAs sobre Endesa están generando unas derivadas insospechadas que afectan a la credibilidad y prestigio de uno de los organismos más importantes en nuestros mercados: la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV).

Desde que su presidente, el inteligente y polémico Manuel Conthe (recientemente, un periódico lo ha llamado el “Doctor House” de las finanzas españolas), anunciara su intención de dimitir previa explicación parlamentaria, hemos asistido a una sucesión de noticias y dardos verbales arrojados por los políticos, que en nada favorecen la actuación del regulador de los mercados. Más allá de personalismos, parece evidente algún tipo de reforma en la CNMV.

Este organismo, que tiene carácter público y fue creado por una ley de 1988, es el encargado de la supervisión e inspección de los mercados de valores españoles y de la actividad de cuantos intervienen en los mismos. Su objetivo es velar por la transparencia de los mercados de valores españoles y la correcta formación de precios, sin olvidar la protección de los inversores.

La CNMV se crea siguiendo la estela de su contraparte en Estados Unidos, la SEC (Securities and Exchange Commission). Este último organismo se encarga de la protección de los inversores y del mantenimiento de la integridad de los mercados de valores en los EEUU.

Sus orígenes arrancan del famoso crack de 1929 en un intento de restablecer y reforzar la confianza de los inversores en los mercados. Para ello se desarrollan varias normas (la Securities Act de 1933 y la Securities Exchange Act de 1934), que persiguen dotar a los mercados de transparencia informativa (exige a los emisores la publicación de información veraz sobre la situación de sus negocios y los riesgos asociados a los títulos emitidos), protección del inversor (los agentes que intervienen en el mercado deben tratar a los inversores de forma justa y honesta, anteponiendo los intereses de sus clientes a los suyos propios), evitando, además, que las informaciones de interés pueda favorecer a unos pocos y dotándolo de los mecanismos que aseguren la liquidez en momentos de inestabilidad.

Para cumplir con estos objetivos, se crea la SEC con una importante estructura funcionarial, y gobernada por cinco Comisarios.

Los Comisarios son nominados por el Presidente de los EEUU, con la aprobación del Senado. Son cargos que tienen una duración de cinco años y se eligen de tal forma que se evite una posición partidista del organismo. Por eso, no puede haber más de tres Comisarios ligados a un mismo partido político, mientras que su presidente se designa por el Gobierno entre los mismos.

Las funciones de los Comisarios son las de interpretar las leyes federales sobre activos financieros, corregir los reglamentos existentes, proponer nuevos reglamentos para modificar las condiciones del mercado y reforzar reglamentos y leyes.

Quizás uno de los aspectos más destacados es que estos temas se tratan en reuniones abiertas al público y a los medios de comunicación, excepto en materias sujetas a confidencialidad.

¿Alguien se imagina tal grado de transparencia en el regulador español?

Como decía William Shakespeare, “Dios os ha dado una cara y vosotros os hacéis otra”.

Los fondos de inversión libre

2007-01-21T11:41:00.000+01:00

Desde hace unos meses los fondos de inversión en nuestro país están sufriendo cambios importantes. Una de las novedades es la comercialización de los denominados fondos de inversión “alternativa”, también llamados de inversión “libre” o “Hedge Funds” en terminología anglosajona.

Un fondo tipo “Hedge” no es un fondo convencional que realiza estrategias de inversión a corto/largo plazo en acciones o renta fija. En sentido estricto, estos fondos emplean estrategias alternativas tratando de aprovechar diversas situaciones del mercado financiero, como por ejemplo:

Vendiendo corto, con la expectativa de que el mercado caerá. Es decir, vendiendo acciones sin tenerlas, esperando recomprarlas en una fecha futura a un precio más bajo.
Buscando explotar ineficiencias de precio en títulos valores que tengan una relación entre sí.
Negociando con productos derivados y empleando fuertes apalancamientos
…

Por tanto, son fondos que no están vinculados a un índice en particular y que, en teoría, podrían obtener importantes revalorizaciones tanto en mercados alcistas como bajistas.

Pero antes de contratar estos productos financieros es conveniente leer la letra pequeña, básicamente por dos razones. La primera es que la experiencia en Estados Unidos no proporciona una evidencia clara de que permitan obtener grandes revalorizaciones con mínimo riesgo. Una reciente investigación de Asness, Krail y Liew (AQR Capital Management*) pone de manifiesto que muchos Hedge Funds mantienen combinaciones de activos con diferentes niveles de liquidez y por tanto, con precios asincrónicos. Dicho en otras palabras, si un activo financiero no se negocia en un mercado organizado con muchos oferentes y demandantes y con fácil y rápido acceso a la información, los precios de dicho activo financiero pueden estar sobrevalorados o infravalorados, y por tanto, los resultados de los Fondos de Inversión pueden llevar a confusión.

La segunda es que las gestoras españolas parece que se decantan por la modalidad Fondos de Fondos. Es decir, los primeros fondos de inversión libre son fondos que, a su vez, invierten en otros fondos Hedge. Esto tiene la ventaja de que el partícipe español estaría invirtiendo en combinaciones de Hedge gestionados por profesionales con amplias trayectorias pasadas en países donde llevan muchos años de experiencia, pero tiene el inconveniente de que se incrementan las comisiones. Y es justamente eso, las comisiones, lo que las investigaciones realizadas parecen indicar como elemento determinante a la hora de evaluar si el rendimiento neto de una cartera maximiza la rentabilidad y minimiza el riesgo.

(*) Asness, Clifford S., Krail, Robert and Liew, John M., "Do Hedge Funds Hedge?" (May 2001). Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=252810

Akerlof en la Reunión Anual de la American Economic Association

2007-01-06T14:25:00.000+01:00

No es habitual que un periodico generalista como el New York Times se ocupe de las reuniones de la American Economic Association (AEA). Sin embargo, hoy publica un articulo sobre la reunión de este año, cuya conferencia inaugural corre a cargo de su presidente, George A. Akerlof. Aunque habrá que esperar a que se publique la American Economic Review para leer completamente el texto de su reciente conferencia, el periodico nos avanza bastantes cosas.

Akerlof, nacido en 1940, se licenció en la Universidad de Yale y se doctoró en el M.I.T. Actualmente es profesor de economía en la Universidad de Berkeley (su mujer ocupó puestos importantes en la administración Clinton y es presidente del Banco de la Reserva Federal de San Francisco, mientras que su hijo está doctorándose en la Universidad de Harvad).

En el año 2001 recibió el premio Nobel de Economía, junto con los profesores Michael Spence y Joseph E. Stiglitz, "por sus análisis de los mercados con información asimétrica", y es que hace ya más de tres décadas que Akerlof publicara su influyente artículo "The Market for Lemons: Quality Uncertainty and the Market Mechanism", (Los "limones" son los vehículos de segunda mano, los "cacharros"). En este artículo, proponía un modelo de información asimétrica para definir el mercado de automóviles de segunda mano ("cacharros" o lemons) caracterizado por una asimetría entre el vendedor del coche (que conoce la calidad de su vehículo) y el comprador, que sólo puede observar el precio al que se vende, pero que desconoce el estado en que se encuentra. Esto dificulta enormemente la posibilidad de intercambios, pudiendo darse el caso extremo de que no llegue a existir un mercado. El problema reside en que los propietarios de coches de mala calidad intentarán hacer pasar sus vehículos por otros que se encuentran en buen estado. Al no poder diferenciar las calidades, los compradores pueden llegar a no realizar las transaccaiones.

El interés del New York Times es que en la conferencia que ha pronunciado ante la AEA presenta su visión opuesta a la del influyente Milton Friedman, que en 1968, y en la misma reunión marcó las posteriores generaciones de economistas. Para Akerlof, la aproximación de Friedman se basa en asunciones falsas sobre el comportamiento del ser humano. Como resultado, se obtienen teorías y políticas engañosas.

Logicamente, esta postura se enfrenta a un debate considerable, y lo que para Akerloff es "engañoso" para otros economistas es "una fricción del mercado". En cualquier caso, no es más que una prueba del creciente debate sobre la eficiencia (o no) de los mercados, el papel que desempeña la información, y la influencia del comportamiento del ser humano.

Fuentes:
- "Encouraging More Reality in Economics", The New York Times - January 6, 2007
- Biografía de Akerlof
- Akerlof, G. (1970): "The market for ‘lemons’: qualitative uncertainty and the market mechanism", Quarterly Journal of Economics, vol. 84, 488-500

Evidencia Empírica de los Fondos de Renta Variable Españoles

2007-01-06T00:57:00.000+01:00

Muchas veces se debate sobre si se puede o no se puede obtener mejores resultados que el conjunto del mercado. Pues bien, hace algún tiempo, los profesores Palacios y Alvarez publicaron un estudio sobre los resultados de los fondos de inversión españoles para el periodo 1992-2001, arrojando unas interesantísimas conclusiones.

En su trabajo se proponían comparar los resultados de dos muestras de fondos con los del índice de la bolsa en el período indicado, llegando a las siguientes conclusiones:

1) la bolsa española se ha comportado como un mercado eficiente para los gestores de los fondos de inversión. No hay ninguna evidencia de que los fondos hayan sido capaces de superar la rentabilidad del índice de bolsa en los últimos diez años. La rentabilidad anual obtenida por los partícipes ha sido muy inferior a la de la bolsa

2) la media de las comisiones anuales de gestión y de depósito fue del 2,41% en los últimos cinco años. Estos gastos son altos después de ver los resultados obtenidos. Los fondos que cobran mayores comisiones no consiguieron mejores resultados antes de gastos que los que aplican comisiones más bajas

3) aun después de tener en cuenta el ajuste por riesgo y los gastos de gestión, la diferencia entre el índice y los fondos fue de 4,10 puntos de rentabilidad anual en los cinco últimos años. Las comisiones de negociación y los desaciertos en la política de inversión parecen ser la causa. Este resultado es inesperado y sorprendente. En un mercado eficiente, esta diferencia debería ser próxima a cero y, por su naturaleza y magnitud, merece una investigación posterior, y

4) no se ha podido apreciar ninguna consistencia en los resultados de los fondos a lo largo del tiempo. Este resultado también es coherente con un mercado eficiente.

Ante estas conclusiones, el inversor debería preguntarse si puede batir al mercado, o si realmente lo que hace es lograr mejores resultados asumiendo más riesgos...

Fondos de Inversión: Gestión Activa frente a Gestión Pasiva

2007-01-05T21:52:00.000+01:00

Una de las formas más habituales de ahorrar es mediante los Fondos de Inversión. Todas las entidades financieras disponen de amplias gamas de este tipo de productos financieros que ofrecen a sus clientes como una forma más de vincularlos (se empieza con la nómina y las tarjetas, se continua con la hipoteca y se termina con los fondos de inversión y los planes de pensiones). No obstante, el inversor debería evitar invertir en estos productos como quien compra acciones o bonos. Obviamente, no es lo mismo el fondo comercializado por la entidad A que el de la B, y el tener la nómina en A no debería excluir comprar fondos de B. Lo deseable sería hacer un cuidadoso estudio de riesgo que puede asumir y de los diferentes fondos comercializados, para construir una cartera de activos (fondos, acciones, depósitos, ...) y tener una rentabilidad-riesgo adecuada a sus preferencias.

Si nos centramos en los fondos de inversión, las clasificaciones y subclasificaciones pueden volvernos locos. Al final, un fondo no es más que una cartera de activos diversificada, y gestionada por profesionales. Imaginemos que hemos decidido invertir en renta Variable pura, y más concretamente, en Europa. ¿Cómo elegimos un fondo?

Quizás lo más importante sea responder a la siguiente pregunta: ¿creemos que los gestores pueden batir al conjunto del mercado?...
En general, las estrategias de Selección de Carteras (por tanto, de gestión de fondos), suelen distinguir dos “filosofías” contrapuestas de gestión:

1. La Gestión “Activa”, que se caracteriza por ser proactiva, es decir, por basarse en predicciones que tratan de anticipar los movimientos del mercado, por encima del consenso general, para aprovecharse de ellos, y

2. La Gestión “Pasiva”, que se caracteriza por ser reactiva, es decir, por acomodar las decisiones de gestión a las previsiones generalmente aceptadas por el mercado, más que a la búsqueda de oportunidades por explotar.

Mientras que una gestión “activa” se caracterizaría por un proceso continuado de “reajuste” de la cartera, tratando de aprovechar en todo momento las posibles “oportunidades” del mercado, una gestión “pasiva” se caracterizaría por un proceso con “énfasis” en el mantenimiento de la cartera, sobre la base de la no existencia de dichas “oportunidades”, las cuales se descontarían “instantáneamente” en un mercado “eficiente”.

Dicho en otras palabras, un Gestor Pasivo se limitaría a replicar el índice (para lo que ni siquiera hace falta saber mucho de finanzas, por lo que las comisiones son mucho más bajas que los de gestión activa), mientras que un Gestor Activo trataría de vencer al conjunto del mercado mediante la selección de valores (stock picking).

La gran contradicción es que la mayoría de los fondos de inversión de renta variable, aunque digan lo contrario, tienen un gran componente de gestión pasiva (incluyendo las altas comisiones de gestión...)

Perspectivas para el año 2007

2007-01-05T21:19:00.000+01:00

Comienza un nuevo año y entre copas, matasuegras, cotillón y turrones las entidades financieras publican sus estimaciones sobre el comportamiento de los mercados en el año que comienza. En general, hay un cierto acuerdo al afirmar que será un buen año para la renta variable, quizás mejor para la Europea que la Española. En general las estimaciones para la renta variable se sitúan en revalorizaciones del entorno al 10%.

El 10% parece una cifra mágica, y es que tiene la virtud de no ser una cifra excesivamente alta ni excesivamente baja... En plazos medios-largos, probablemente la rentabilidad "media anual" se aproxime a estas cifras, pero lo cierto es que muy raras veces el mercado presenta una revalorización anual tan redonda.

En el siguiente gráfico se muestra el comportamiento anual del IBEX 35 desde que se creó. Nótese que ningún año ha tenido una revalorización del 10%, aunque la media anual es del 16%, cifra relativamente próxima a ese 10%.

Con respecto a Estados Unidos, hay más divergencia de opiniones, pero en general se preve una ralentización del crecimiento económico, con aumentos ligeros en el desempleo y disminución del consumo, aunque sin llegar a la recesión. Ello hace que los expertos consideren la Renta Variable estadounidense menos atractiva que la europea, aunque también con sesgo alcista. De todas formas, habrá que esperar y ver si el mercado da o quita la razón a los analistas.

Pragmatismo navideño

2006-12-23T12:05:00.000+01:00

Videos, Fusiones y Sistemas Legales

2006-12-23T02:51:00.000+01:00

Si no lo hubiera visto con mis propios ojos, pensaría que me están tomando el pelo... He pulsado "play" y las imágenes comienzan a aparecer. Primero una habitación. La estancia es un tanto precaria, y la penumbra no contribuye a aliviar esa sensación. Lo mismo podría estar rodado en una lujosa oficina que en la habitación de mi casa. Bajo una luz mortecina y una pared de tonalidad clara hay dos banderas, delante de las que se sitúa el político y comienza su discurso... Hasta aquí todo parece normal, si no fuera por tres circunstancias. La primera, que este video está colgado en Internet, en la web de YouTube (sí, esa web donde los internautas suben todo tipo de videos, desde bromas hasta videos musicales). La segunda, que el político en cuestión no está en algún país de América Latina (seguramente, más de uno estaría pensando en el inefable Hugo Chavez), sino que el individuo que aparece gesticulando en la imagen es el mismísimo Antonio Di Pietro, ministro italiano de Infraestructuras. La tercera, el video se titula "Autostrade-Abertis. 19 December 2006", y en el se pretende justificar los motivos por los que Italia veta la fusión de la empresa de autopistas española Abertis con la italiana Autostrade, veto que puede acarrear consecuencias para Italia por parte de la Unión Europea.

Y es que a principios de diciembre, Abertis y Autostrade aparcaron sus planes de una fusión que se llevaba fraguando un año, debido a la oposición del Gobierno italiano, aunque indicaron que continuarían analizando el proyecto con las autoridades italianas. Ahora parece que la empresa española mira hacia su expansión en Portugal y en Estados Unidos, país en el que no encontrará tantas trabas burocráticas.

Más allá del video anecdótico, parece evidente que ni Di Pietro ni sus asesores conocen mucho el funcionamiento de los mercados de capitales. En varios estudios recientes, investigadores pertenecientes al National Bureau of Economic Research, y las Universidades de Yale y Harvard dejan claro que una legislación que proteja al accionista (como la de los países anglosajones) fomenta el desarrollo económico del país mucho más que las legislaciones basadas en el código civil napoleónico, como la nuestra o la italiana. Además, se preguntan que tipo de normas favorece el desarrollo de los mercados, para lo que analizan el funcionamiento de los sistemas legales y los mercados de capitales en medio centenar de países. Las conclusiones muestran que no hay evidencias de que las restricciones legales mejoren el desarrollo de los mercados. En su lugar, son preferibles sistemas legales que incidan sobre la calidad y cantidad de la información que las empresas tienen obligación de emitir, y sobre las consecuencias legales que pueden tener las actuaciones de los gestores. Es decir, son preferibles sistemas legales que protejan a los accionistas y que controlen la actuación de las empresas ex-ante obligando a emitir mucha información sobre la actuación de la empresa y penalizando con dureza las actuaciones ilegales de los gestores, que sistemas ex-post a través de normas que sancionen la actuación de las empresas en mercados encorsetados y con accionistas poco protegidos legalmente. Desde luego, lo que parece que no fomenta el crecimiento económico es cambiar las reglas a mitad del partido, como en el caso de Abertis-Autostrade, o en el todavía coleante, caso Endesa.

El precio de la vivienda

2006-12-10T02:17:00.000+01:00

Llevamos varios años viendo como los precios de la vivienda en España tienen incrementos permanentes y constantes. Sin embargo esta situación no solo se circunscribe a España, e incluso hay países donde los precios han subido más. Según The Economist, en Irlanda los precios se han incrementado mucho más que en España, algo lógico si vemos las tasas de crecimiento de su PIB y la tremenda fortaleza de su economía.

Hace pocos días se conoció la noticia de que en estados unidos los precios están creciendo a menores tasas que en periodos anteriores (al igual que en España), pero en muchos otros países parece haber una cierta "burbuja inmobiliaria" (son palabras textuales del citado semanario). Dinamarca es el país, de los analizados por The Economist, que muestra mayor crecimiento en los precios, aunque también son destacables los incrementos en Francia, España e Irlanda. Australia y Gran Bretaña presentaban síntomas de estancamiento, pero los precios han retomado su senda alcista aumentando un 9.5% y 9.6% (datos a noviembre).

Los factores que hay destrás de estos crecimientos son múltiples y van desde movimientos migracionales hasta tipos de interés, renta disponible hasta la pura especulación.

Fuente: The Economist
Artículo: "Bubble and squeak"
Fecha: Dec 7th 2006

La victoria de las firmas de Inversión

2006-12-06T18:28:00.000+01:00

Los bancos de inversión norteamericanos finalmente no se enfrentarán a una demanda masiva por parte de los inversores (securities class-action lawsuit), bajo la acusación de haber manipulado los precios de las OPVs de las empresas tecnológicas durante la burbuja vivida a finales de los años 90.

Los bancos se enfrentaban al pago de miles de millones de dólares en una acción conjunta que podría haber embarcado a millones de inversores.

De acuerdo con The New York Times, la acción conjunta hubiera sido la mayor de la historia norteamericana, implicando prácticamente a todas las firmas de inversión de Wall Street.

Incluso el pasado mes de abril, J. P. Morgan Chase había llegado a un acuerdo por importe de 425 millones de dólares que ahora podría ser revocado.

Además, el citado periódico habla de los problemas que tiene una de las firmas de abogados que encabezaba la acción conjunta, lo que recuerda a un entretenido Best Seller de John Grisham titulado "El Rey de los pleitos".

Fuente: "Court Rejects Class Action Against Banks", The New York Times. Published: December 6, 2006.

Vientos de cambio en los mercados estadounidenses

2006-12-03T23:19:00.000+01:00

Indiscutiblemente, los Mercados de Financieros de Estados Unidos son los más importantes del mundo. Sin embargo, su gran distancia con los mercados de otras áreas geográficas parece que se está reduciendo. Recientemente, el Committee on Capital Markets Regulation (CCMR), que reúne a profesionales, académicos e inversores ha publicado una serie de recomendaciones que podrían transformar los mercados financieros norteamericanos. El CCMR identifica cuatro grandes áreas donde los cambios podrían ser positivos: la ley Sarbanes-Oxley, los litigios, la protección legal de los accionistas y la regulación financiera. Con respecto a la ley Sarbanes-Oxley, parece que sus enormes costes de implantación y las enormes exigencias relativas al gobierno corporativo, están conduciendo a que cada vez menos empresas extranjeras decidan cotizar en Estados Unidos. Aunque quizás el aspecto más criticado sea el funcionamiento mismo de la SEC, más centrada en los procesos administrativos y menos en los resultados.
Fuente: The Economist, Nov 30th 2006

Cuando los Toros embisten en el parqué

2006-11-19T00:05:00.000+01:00

Publicado en El Periódico de Extremadura (Suplemento Ganar Más) el 19/Nov./2006

Los Toros están venciendo a los Osos, convirtiendo a la bolsa española en una de las más rentables de los países desarrollados. Sin embargo, el optimismo debería dar paso a la reflexión serena.

En el mundo financiero, es bien sabido desde antiguo que “Toros” y “Osos”, son términos con los que se denomina al sentimiento predominante en la bolsa. El toro embiste con los cuernos de abajo hacia arriba (al alza) mientras que el Oso ataca con las zarpas de arriba hacia abajo (en caída o a la baja). Por ello, los toros hacen alusión a los mercados alcistas mientras que los osos a los bajistas. Si observamos el mercado español, hace ya algunos años que los osos dieron paso a los toros.

Los motivos de esta escalada en las cotizaciones son diversos, aunque las grandes operaciones corporativas han sido un detonante importante. Hace más de una década que no había tantas OPAS. Desde enero hasta septiembre de 2006, los inversores cambiaron de manos 100.361 millones de euros en efectivo y/o acciones en las 22 OPAS realizadas. Estas cifras históricas equivalen a más del 10% del PIB español.

Sin embargo, no hay que confundir valores con precios. Desde el punto de vista de las finanzas, un activo tiene valor en la medida en que es capaz de generar rendimientos futuros. Poco importa cuál ha sido su situación en el pasado. Lo verdaderamente relevante son las expectativas de resultados futuros. Por ello, el inversor debería ir más allá del precio reflejado por el mercado, y observar el riesgo asociado a las empresas y sus expectativas de crecimiento empresarial.

Dejando al margen el rally alcista de los dos últimos meses, a finales de septiembre la Fundación de Estudios Financieros (FEF) indicaba en su informe de consensos, que el mercado estaba sobrevalorado en un 1% con respecto a las estimaciones de consenso de los analistas, aun recogiendo un aumento en las expectativas de crecimiento de beneficios. En el momento de escribir estas líneas no se han publicado las estimaciones de consenso de la FEF a finales de octubre, pero parece más que probable que reflejarán una sobrevaloración mayor.

Por tanto, la cautela se debe imponer. En último término, son los resultados empresariales y no los rumores o los estados de ánimo, los que sostienen las cotizaciones a largo plazo.

B.A.T.

El NYMEX. Una OPV explosiva

2006-11-17T22:23:00.000+01:00

El New York Mercantile Exchange (Nymex), el mercado de materias primas de Nueva York ha comenzado a cotizar hoy en bolsa a unos precios desorbitados. El precio de referencia de su Oferta Pública de Venta (OPV) se fijó en 59 dólares por acción y su primer cambio en el mercado ha sido de 130,1 dólares. Este precio representa una subida del 121%, lo que otorga un valor total a la compañía superior a los 10.000 millones de dólares.

Ahora, con un precio de 135 dólares por acción, cotiza a un PER 74 (74 veces los beneficios anuales), muy por encima del PER 47 del Chicago Mercantile Exchange (CME) y del PER 43 que muestra IntercontinentalExchange (ICE).

La capitalización bursátil de aproximadamente 12.000 millones de dólares lo convierten en una de las mayores bolsas del mundo, por detrás de los 18.500 millones de dólares que presenta el Chicago Mercantile Exchange, los 16.300 millones de la Deutsche Boerse, los 14.900 millones de la New York Stock Exchange (NYX) y 12.300 millones de Euronext.

Los gestores de Hedge Funds en Estados Unidos

2006-11-12T12:32:00.000+01:00

Aunque novedosos en España, los Hedge Funds están de moda en Estados Unidos. Incluso una gestora, Fortress Investment, ha lanzado una OPV para salir al mercado y con la que espera obtener 750 millones de dólares. En palabras de Floyd Norris, corresponsal jefe de la sección financiera del New York Times y del International Heral Tribune, "cuando los gestores inteligentes quieren vender su participación sobre los beneficios futuros, se puede sospechar que los buenos tiempos no durarán para siempre".

Primer Hedge Fund autorizado por la CNMV

2006-11-08T23:31:00.000+01:00

La Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) ha aprobado el primer fondo de inversión libre (Hedge Fund) de España, un fondo de tipo solidario gestionado por BBVA. El objetivo de este tipo de fondos de inversión es obtener rentabilidades absolutas, independientemente de lo que hagan los mercados, para lo cual utilizan diversos instrumentos de mayor o menor riesgo, como los derivados, el arbitraje o el apalancamiento.

Epílogo de Enron

2006-11-04T11:53:00.000+01:00

Enron Corporation fue una empresa de energía con sede en Houston (Texas) que contaba con cerca de 21.000 personas hacia mediados de 2001 (antes de su quiebra).

Una serie de técnicas contables fraudulentas, apoyadas por su empresa auditora (Arthur Andersen) le permitieron estar considerada como la séptima empresa de los Estados Unidos, y se esperaba que seguiría siendo una empresa dominante en sus áreas de negocio. En lugar de ello, se convirtió en el mayor fracaso empresarial de la historia y en el arquetipo de fraude empresarial planificado.

Hace unos días hemos conocido que Jeffrey Skilling, ex presidente ejecutivo (CEO) de Enron, ha sido sentenciado a pasar 24 años y cuatro meses en la cárcel por su implicación en el mayor escándalo financiero de la historia Estadounidense.

Skilling, culpable de 19 de los 28 cargos que se le imputaban, deberá pagar también unos 36 millones de euros en concepto de compensación a los antiguos inversores de la que una vez fue la séptima empresa más grande de Norteamérica.

Skilling y el fundador de Enron, Kenneth Lay (fallecido en julio) fueron declarados culpables de fraude, conspiración y abuso de información privilegiada en mayo. La sentencia contra Skilling, de 52 años, es la más dura aplicada hasta ahora contra un directivo de Enron.

Exxon Mobil y los precios del petróleo

2006-11-04T11:39:00.000+01:00

El pasado 26 de octubre conocíamos que Exxon Mobil, la mayor compañía petrolera del mundo, ha ganado 10.500 millones de dólares (8.350 millones de euros) o 1,77 dólares por acción en el tercer trimestre del año, un 5,7% más que el año anterior gracias al incremento del precio de crudo en el trimestre y al aumento de su capacidad de bombeo.

Estos beneficios suponen los segundos mayores de su historia y se sitúan por encima de las previsiones de los analistas.

Euforia = OPV

2006-11-04T11:15:00.000+01:00

El periodista y escritor americano Bierce decía que "el optimismo es la creencia de que todo es hermoso", y eso parece el mercado bursátil. A la ola de movimientos corporativos entre las empresas cotizadas, se une nuevo papel que está entrando, o tiene previsto entrar en el mercado.

Así, en unos pocos días comenzará a cotizar el grupo de comunicación Vocento y, aunque sale con unos precios bastante altos, el comportamiento de los primeros días dependerá de los ajustes oferta-demanda, y no tanto de su valor "fundamental".

Además, empresas como la aerolínea de bajo coste Vueling y el operador de casinos y bingos, Codere, están estudiando su salida al mercado bursátil.

De momento, y sin contar a Vocento, en 2006 se han realizado 8 OPVs, de las que únicamente BME (Bolsas y Mercados) se encuentra por debajo de su precio de salida, caro en términos de fundamentales.

El mejor año bursátil desde 1998

2006-11-02T23:44:00.000+01:00

El Ibex ha iniciado noviembre con un cierre récord en 13.772,60 puntos. Esta última subida ha llevado la ganancia acumulada en 2006 al 28,31%. Así, este año pasa a ser el mejor para la Bolsa desde 1998, ejercicio en el que el índice ganó el 35,58%. El mercado español se mantiene como el mejor entre los grandes del mundo, pues el Euro Stoxx gana el 12,16%.

Aunque son los blue chips son los que están tirando del mercado, lo cierto es que el dinero está entrando en prácticamente en todos los valores. Y en el conjunto del mercado, la volatilidad es baja.

Fuente: Cinco Dias

Abandonado los Fundamentales

2006-10-29T17:52:00.000+01:00

La bolsa desborda optimismo, con el IBEX en los niveles más altos de su historia. Es decir, que las compras son la nota dominante en un mercado al que casi nadie pone techo por el momento.

Sólo cinco de los 35 valores del índice selectivo español no han conseguido avanzar en el mes de octubre; o el veinte por ciento de todas las compañías del parqué, si se tiene en cuenta el índice general de la Bolsa de Madrid.

El mercado está eufórico, en uno de esos momentos en que el sentimiento pesa más que los datos fundamentales. ¿Quién mira ahora los precios objetivos?

Publicado en Expansión

Las Normas Internacionales de Contabilidad causan confunsión en los principales Bancos Europeos

2006-10-29T16:55:00.000+01:00

De acuerdo con un estudio de Ernst & Young (The Impact of IFRS on European Bank), los 24 principales Bancos Europeos muestran una gran dispersión en cuanto a los efectos de la adopción de las NIIF, mostrando variaciones en el valor contable de los Fondos Propios que van desde un -12% hasta un 22%.

Los resultados sugieren que los Estados Financieros deberían interpretarse con cautela, ya que, pese a estar elaborados bajo una misma normativa, las diferentes opciones que posibilitan las normas a la hora de realizar la contabilización y la diferente interpretación de las mismas, puede estar detrás de estas variaciones.

Fuente: Association of International Accountants

Berkshire, la compañía de Buffet hace historia: sus acciones valen más de 100.000 dólares cada una

2006-10-26T22:14:00.000+02:00

Las acciones de la firma de inversión Berkshire Hathaway, presidida por el multimillonario Warren Buffet (el segundo hombre más rico del planeta, tras Bill Gates), han superado en la bolsa de Nueva York los 100.000 dólares, con lo que entra en el selecto club de las más caras de la historia en EEUU. Hoy, los títulos de esta firma se cotizaron a 100.690 dólares, 690 dólares más que ayer, aunque con sólo 400 acciones de volumen negociado. Esto es la consecuencia de la poca liquidez de Berkshire Hathaway. Las empresas que sufren este problema suelen realizar un "split", una operación contable que supone dividir el valor nominal de la acción aumentando el número de acciones en circulación, con el consiguiente abaratamiento de la cotización.

Google compra YouTube por 1650 millones de dólares

2006-10-14T01:12:00.000+02:00

La compra de YouTube por 1.650 millones de dólares (1.350 millones de euros) en acciones supone un nuevo paso en la evolución de Google y plantea cuestiones acerca de la posición del gigante de Internet en el nuevo universo mediático.

Viñeta Publicada en TIME

Un amigo de un amigo me ha dicho que la empresa A comprará a B. Vamos a comprar antes...

2006-10-14T00:41:00.000+02:00

Hace más de una década que no había tantas OPAS. Desde enero hasta septiembre de 2006, los inversores han visto cruzar de manos cifras históricas en las 22 OPAS realizadas: 100.361 millones de euros en efectivo y/o acciones, lo que equivale a más del 10% del PIB español.

Las causas hay que buscarlas en la liquidez del mercado, los bajos tipos de interés (en España hemos vivido años con tipos de interés reales negativos) y las valoraciones relativamente baratas de las empresas. Sin embargo, no habría que perder de vista el principal motor de las cotizaciones: los resultados que generarán las empresas en el futuro. En último término, son los resultados empresariales y no los rumores, los que sostienen las cotizaciones a largo plazo.

Fuente: EL ECONOMISTA (10/10/2006)

El Nobel de la Paz para un banquero

2006-10-13T12:18:00.000+02:00

El bangladesí Mohamed Yunus (el 'banquero de los pobres' nacido en 1940) y el Banco Grameen, que él creó en 1976, han recibido el premio Nobel de la Paz "por sus esfuerzos para crear desarrollo económico y social".

Es conocido como el 'padre' de los microcréditos, sistema ideado para desarrollar la capacidad emprendedora de los más pobres. Ha concedido microcréditos a más de 6 millones de personas y un 96% de los créditos impulsados, a los que únicamente pueden acceder personas que carecen de terrenos en propiedad, ha sido concedidos a mujeres, un 56% de las cuales ha logrado abandonar la extrema pobreza.

Buffett, contra los 'trucos contables'

2006-10-11T13:51:00.000+02:00

El presidente de Berkshire apoya conteabilizar las opciones como gastos
Bloomberg / LONDRES (11-10-2006)

El multimillonario e inversor Warren Buffett, también conocido como el oráculo de Omaha, dijo ayer a los altos gerentes de Berkshire Hathaway, empresa que preside, que resistan a la tentación de usar 'trucos contables' para manipular las ganancias. La sugerencia coincide con el empeño de las autoridades reguladoras de Estados Unidos de intensificar sus investigaciones en las irregularidades en las opciones sobre acciones a empleados.

Según un comunicado interno fechado el 27 de septiembre, Buffett, de 76 años, conminó a sus ejecutivos a asegurarse de que sus acciones son legales. 'Hoy mismo alguien está haciendo algo aquí en Berkshire que ustedes y yo no aprobaríamos, si lo supiéramos. Eso es inevitable en una compañía que emplea a más de 200.000 personas', dijo el empresario.

Al mismo tiempo, la investigación iniciada por el regulador de la Bolsa de Estados Unidos (SEC por sus siglas en inglés) sobre manipulación de opciones en más de 100 compañías es la mayor pesquisa de delitos corporativos en tres años, desde de un escándalo en el sector de fondos culminó con 4.300 millones de dólares en multas.

Buffett apoyó desde un principio la regulación para contabilizar las opciones como gastos

Fuente: Cinco Dias, 11/Oct/2006

Hedge Funds y los peligros del apalancamiento

2006-10-10T13:54:00.000+02:00

Según publicaba Cinco Días el pasado 21 de septiembre, algunas inversiones en hedge funds de grandes bancos de inversión podrían haber sufrido pérdidas debido al desplome del fondo de alto riesgo Amaranth, que ha perdido 4.600 millones de dólares en septiembre (unos 3.600 millones de euros) por la fuerte caída del precio del gas natural.

Morgan Stanley, Credit Suisse, Bank of New York, Deutsche Bank y Man Group tienen fondos de fondos que tenían inversiones en Amaranth con fecha 30 de junio. El fondo Goldman Sachs Dynamic Opportunities, con base en Londres, reportó el martes que ha registrado pérdidas en una inversión cuya descripción se asemeja a Amaranth. La gestora anunció ayer que ha alcanzado un acuerdo para traspasar sus inversiones en energía a un tercero del que no ha desvelado el nombre.

La Perfecta Imperfección de los Mercados

2006-10-08T16:54:00.000+02:00

A pesar de las críticas, las puntuales ineficiencias constatadas y la moderna teoría conductista acerca del comportamiento de las finanzas y los mercados, no se ha conseguido desarrollar un cuerpo de conocimiento explicativo tan sólido como el surgido de los postulados enunciados entre 1952 y 1973 por Markowitz, Sharpe, Miller, Modigliani, Fama y otros padres de lo que sorprendentemente calificamos ya cómo teoría clásica de finanzas, mercados y valoración de activos. Un recorrido por las fallas más conocidas de la hipótesis de los mercados eficientes, las teorías que tratan de interpretarlas y las fórmulas que utilizan un buen número de gestores para capturar rentabilidades adicionales de las mismas, permite visualizar el atractivo de los mismos en su condición de catalizador de infinitos comportamientos.
Acceso a Texto Completo (PDF): Revista Bolsa de Madrid, Septiembre de 2006