La medición del Comportamiento de los Fondos de Inversión (I)

“El que busca la verdad corre el riesgo de encontrarla” (Aristóteles)

Uno de los aspectos que durante más tiempo ha ocupado a profesionales, inversores e investigadores es cuantificar los resultados que obtienen los fondos de inversión. La cuestión no es trivial, dado que no tendría mucho sentido pagar jugosas comisiones a gestores incapaces de obtener mejores resultados que la simple inversión pasiva, esto es, inversión replicando a un índice.

Pero obtener mejores resultados que un índice no es suficiente. Además, es necesario obtenerlos con menores riesgos. Sin embargo, ¿cómo cuantificar el riesgo?. He aquí el gran nudo gordiano que enfrenta dos posturas antagónicas en el ámbito científico: los mercados, ¿son o no son eficientes?; los gestores ¿baten al mercado o no lo baten?.

Sin entrar en cuestiones relativas a la eficiencia, si que conviene aclarar algunos aspectos que con frecuencia son malentendidos tanto por inversores como por profesionales.

En muchos informes de fondos aparece el “Alfa” como elemento diferencial y justificador sobre la buena inversión del fondo. Sin embargo, ¿es realmente un indicador fiable?

Aclaremos algunos puntos.

¿Cómo se obtiene el Alfa?. Partiendo de la hipótesis de que un fondo tiene más o menos riesgo si sus oscilaciones son mayores o menores que las de su índice de referencia[1], surge la Beta (es decir, la sensibilidad de los movimientos del fondo con respecto al índice de referencia), y el Alfa, es decir, la rentabilidad del fondo no explicada por la Beta (no relacionada con los movimientos del índice).

Pero en realidad, no estamos teniendo en cuenta un aspecto esencial: el coste de oportunidad. Es decir, lo que nos interesa no es que un fondo obtenga mejores resultados (rentabilidad) que un índice, sino que lo realmente interesante es la diferencia de rentabilidad que se obtiene con respecto al activo libre de riesgo, tanto por parte del fondo como por parte del índice. Surge así el Alfa de Jensen, que es el que, al menos inicialmente, debería utilizarse en la evaluación de los resultados del fondo (aunque cuando observamos un informe comercial no sabemos exactamente cómo están calculando el alfa):

En esta definición es importante tener en cuenta el R² que nos indica lo fiable que son los valores alfa y beta obtenidos. R² oscila entre 0 y 1, donde 1 es el 100% de capacidad explicativa de alfa y beta, y 0 es el 0% (por tanto, en caso de 0, los valores alfa y beta no explican absolutamente nada de la Rentabilidad del fondo o del diferencial de rentabilidad).

Todos los estudios realizados en los últimos 50 años ponen de manifiesto la importancia del índice de referencia elegido. Es decir, ¿con qué estamos comparando el fondo?. Lo lógico seria comparar el fondo con un índice que contenga los activos en los que invierte dicho fondo (por ejemplo, un fondo que invierta en la bolsa española debería compararse con el Ibex 35 o con el IGBM, pero no con el MSCI Europa).

En un próximo comentario profundizaré sobre el concepto "alfa" y su utilidad...

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[1] algunos ponen en cuestión esta definición de riesgo y elaboran medidas asimétricas de riesgo, donde solo se tienen en cuenta las desviaciones negativas, pero son minoritarios y no es la práctica habitual